集裝箱航運(yùn)業(yè)屬于重資產(chǎn)性質(zhì)、資金密集型行業(yè)。該行業(yè)有“開工吃三年”的特征。即當(dāng)航運(yùn)業(yè)整體處于盈利上行周期時(shí)，表明當(dāng)前經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易環(huán)境在好轉(zhuǎn)，這種正反饋將使得絕大多數(shù)偏向順周期的船公司選擇新租船或新訂船，從長(zhǎng)周期角度去看，如果船公司認(rèn)為未來2—3年盈利狀況依舊，從性價(jià)比角度去看，還是愿意選擇訂造新船。

2020年結(jié)束了2016年開始的船公司負(fù)現(xiàn)金流周期（資產(chǎn)負(fù)債表狀況變差），在四季度運(yùn)價(jià)大幅飆升且超過歷史波動(dòng)區(qū)間的情況下，船公司開始盈利。2021年4月初，中遠(yuǎn)?？毓剂艘患径葓?bào)告，數(shù)據(jù)顯示，其一季度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)在154.5億元，較去年同期增長(zhǎng)近52倍。除此之外，克拉克森也預(yù)測(cè)馬士基一季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)有望超過60億美元。

2021年，船公司同比盈利幅度都在擴(kuò)大，除了低基數(shù)的因素之外，我們認(rèn)為集裝箱航運(yùn)大周期真的來了。判斷航運(yùn)周期是否來臨，我們主要參考以下市場(chǎng)特征：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期與集運(yùn)公司買船預(yù)期。

經(jīng)濟(jì)周期導(dǎo)致航運(yùn)周期

全球90%以上的貿(mào)易是海上貿(mào)易，在所有貿(mào)易類別中，集裝箱航運(yùn)貿(mào)易量占比在13%左右，且呈現(xiàn)逐年增加的趨勢(shì)。因此，貿(mào)易對(duì)集運(yùn)業(yè)的影響不容小覷。

在《宏觀航運(yùn)經(jīng)濟(jì)學(xué)》一書中提到“經(jīng)濟(jì)周期引致航運(yùn)周期”，說明經(jīng)濟(jì)周期對(duì)航運(yùn)周期的重要程度。我們可以先判斷一下經(jīng)濟(jì)周期所處階段，再將航運(yùn)周期置身其中觀察變化，可以看到2016年與2020年是兩個(gè)具有重要意義的年份。

2016年，中國(guó)正實(shí)施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，大宗商品價(jià)格觸底回升、包括螺紋鋼、原油等，同時(shí)集裝箱航運(yùn)市場(chǎng)也在發(fā)生變化，包括運(yùn)價(jià)回升等，但最為重要的一點(diǎn)是：班輪公司在經(jīng)歷幾年盈利下滑后，出現(xiàn)現(xiàn)金流為負(fù)，資產(chǎn)負(fù)債表變差的情況。

2020年，經(jīng)受住疫情干擾，中國(guó)經(jīng)濟(jì)率先實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，全球貿(mào)易逐漸恢復(fù)正常。南華商品分板塊指數(shù)——金屬指數(shù)創(chuàng)出歷史新高。同時(shí)集裝箱航運(yùn)市場(chǎng)在四季度運(yùn)價(jià)大幅飆升的情況下實(shí)現(xiàn)盈利。

2016年與2020年均有相似的一點(diǎn)，那就是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率回升以及運(yùn)價(jià)回升；明顯的區(qū)別在于：2016年公司資不抵債；2020年公司盈利。從經(jīng)濟(jì)周期的角度去理解航運(yùn)周期，我們看到當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于景氣周期中時(shí)，船東收入也較高；當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于不景氣周期中，船東收入也低，甚至虧損。比如2000—2007年，全球航運(yùn)處于大繁榮周期中，船東收入高，訂船熱情高漲。

結(jié)合2020年集運(yùn)行業(yè)開始盈利，我們認(rèn)為2020年以中國(guó)進(jìn)入經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期為起始，2021年全球經(jīng)濟(jì)也將步入經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期，航運(yùn)周期由此展開。

航運(yùn)景氣大周期中，買船更劃算

當(dāng)航運(yùn)業(yè)處于大周期中時(shí)，新船訂單會(huì)逐漸增多，且買船更劃算。

地中海航運(yùn)，其租賃運(yùn)力占比75%，但其這幾月的新船訂船表現(xiàn)更積極。如果加上手持訂單，地中海航運(yùn)總運(yùn)力428.9萬(wàn)TEU規(guī)模已經(jīng)超過馬士基航運(yùn)總運(yùn)力416.8萬(wàn)TEU，排名全球第一。

一般情況下，船公司會(huì)根據(jù)運(yùn)費(fèi)漲跌進(jìn)行運(yùn)力決策。我們用租船/買船比與運(yùn)費(fèi)做了比較，來進(jìn)一步分析當(dāng)前買船的性價(jià)比。

以集裝箱船價(jià)格指數(shù)來表示買船成本；集裝箱船期租價(jià)格指數(shù)來表示租船成本。圖中看到，買船/租船與運(yùn)費(fèi)同比走勢(shì)趨勢(shì)相同。當(dāng)運(yùn)費(fèi)上行，買船/租船上行，說明買船性價(jià)比優(yōu)勢(shì)高；否則，船公司還是寧愿租船。

從時(shí)間軸上顯示的2012年—2015年一季度，運(yùn)費(fèi)同比下行，重心下移，買船性價(jià)比非常不高，該比值在2015年一季度觸底；2015年二季度—2017年一季度，運(yùn)費(fèi)觸底回升，買船優(yōu)勢(shì)凸顯，并與2017年一季度達(dá)到高點(diǎn)；隨后運(yùn)費(fèi)低位調(diào)整，該比值也高位調(diào)整。

但我們也發(fā)現(xiàn)，2018年—2020年運(yùn)費(fèi)先回落后回升狀態(tài)下，買船/租船比值先回升后回落，走勢(shì)完全相反，尤其是2020年，對(duì)航運(yùn)市場(chǎng)來說，運(yùn)費(fèi)創(chuàng)出歷史高點(diǎn)，而船東似乎不太“積極”。

究其原因，主要在于集裝箱二手船市場(chǎng)與新船市場(chǎng)對(duì)運(yùn)費(fèi)的敏感程度，前者受運(yùn)費(fèi)影響更靠前。而新船造價(jià)的上漲，一方面受運(yùn)費(fèi)影響；另一方面受船廠新接訂單量、訂單大小有關(guān)。2018年，新船訂單同比大幅下滑，手持訂單占總運(yùn)力比重也持續(xù)下滑。

從二手船市場(chǎng)與新船市場(chǎng)價(jià)格同比走勢(shì)去看，每一次價(jià)格高位回落，意味著買船性價(jià)比顯現(xiàn)。買船性價(jià)比顯現(xiàn)時(shí)，新船價(jià)格回升速度快于二手船價(jià)格。因此，可以將兩者結(jié)合起來去預(yù)測(cè)買船性價(jià)比的到來。

目前現(xiàn)狀：盈利預(yù)期帶動(dòng)船公司訂購(gòu)新船

盡管買船性價(jià)比最高峰還未到來，但新船訂單數(shù)據(jù)開始顯示出它的火熱。截至2021年4月，集裝箱船手持訂單比例已經(jīng)攀升至15.41%，總計(jì)100艘近300萬(wàn)TEU，創(chuàng)出2017年4月以來新高。

地中海海運(yùn)與長(zhǎng)榮海運(yùn)分別是全球集裝箱航運(yùn)運(yùn)力排名2、7的船公司，截止目前，訂船方面，這兩個(gè)公司是最活躍的集運(yùn)公司。據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，長(zhǎng)榮海運(yùn)在過去六個(gè)月至少訂造了20艘集裝箱船，總運(yùn)力為30萬(wàn)TEU；地中海航運(yùn)訂造了19艘，總運(yùn)力為36.4萬(wàn)TEU。

除此之外，還有一些船舶出租公司也訂造了新船。比如全球最大的獨(dú)立集裝箱船船東Seaspan Corporation從去年開始已瘋狂訂船37艘。這些新船有望在2023年下半年至2024年中期交付。

從收入影響訂船需求的層面去看。船公司收入上升會(huì)帶動(dòng)上游船廠收入也上升，造船熱情隨之而來。比如注意到1999年—2019年船廠營(yíng)收與船公司營(yíng)收同比變化趨勢(shì)圖。1999年—2008年，兩者營(yíng)收同步上行；2008年—2016年，兩者營(yíng)收下行，船公司通過航線等其他措施調(diào)整運(yùn)營(yíng)策略，使得營(yíng)收處于區(qū)間波動(dòng)。這也意味著，如果集運(yùn)行業(yè)盈利預(yù)期繼續(xù)存在，新船訂單需求仍然繼續(xù)增長(zhǎng)。

集運(yùn)行業(yè)進(jìn)入上行周期

綜上所述，當(dāng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期復(fù)蘇，且集運(yùn)行業(yè)盈利預(yù)期向好，集運(yùn)行業(yè)有望迎來新船訂單的快速增長(zhǎng)。

目前狀況是：第一，據(jù)IMF預(yù)計(jì)，2021年全球經(jīng)濟(jì)和全球商品貿(mào)易均呈現(xiàn)正增長(zhǎng)；第二，集運(yùn)業(yè)盈利預(yù)期增強(qiáng)。

因此，從大的周期角度去看，2021年集裝箱運(yùn)力隨著全球經(jīng)濟(jì)以及貿(mào)易恢復(fù)而增長(zhǎng)，盡管漲幅不大，但也已經(jīng)擺脫底部，進(jìn)入上行周期。

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