在本月的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議之前，素有“新美聯(lián)儲(chǔ)通訊社”之稱的美聯(lián)儲(chǔ)喉舌記者Nick Timiraos發(fā)表的幾篇“暗示性”文章，令市場(chǎng)風(fēng)向迅速轉(zhuǎn)向了降息50個(gè)基點(diǎn)這一邊，而美聯(lián)儲(chǔ)最終也并沒有令人們失望——首次降息便以這一大步伐開啟了本輪寬松周期。

從某種層面上來(lái)說，Timiraos的文章似乎已經(jīng)比華爾街大行乃至部分美聯(lián)儲(chǔ)官員的言論，更能吸引市場(chǎng)的注意力。而在北京時(shí)間周五早間，這位頗能攪動(dòng)美國(guó)利率市場(chǎng)風(fēng)云的人物，便又以《降息并不能保證軟著陸》為題，發(fā)表了一篇最新專欄文章。而其所釋放的最新信號(hào)，似乎也已“昭然若揭”……

Timiraos寫道，美聯(lián)儲(chǔ)降息是否有助于實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)軟著陸，僅部分取決于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的疲軟程度。成功與否其實(shí)還將取決于借貸成本的下行，能否刺激新的投資和支出，以抵消經(jīng)濟(jì)放緩的影響。

他認(rèn)為，要想實(shí)現(xiàn)將通脹率降低到美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)而不嚴(yán)重惡化勞動(dòng)力市場(chǎng)的軟著陸，仍然相當(dāng)棘手，因?yàn)檫@最終需要新增貸款恢復(fù)增長(zhǎng)。過去一年，銀行貸款增速幾乎停滯，這在非衰退期間并不常見。

即使利率略有下降，許多企業(yè)和家庭可能仍不愿意借貸，因?yàn)樗麄儺?dāng)前面臨的利率仍高于幾年前鎖定的固定利率。而如果這些借款人或企業(yè)不愿意獲得新借款，那么降息對(duì)經(jīng)濟(jì)的提振作用可能將甚微……

Timiraos表示，問題的關(guān)鍵其實(shí)在于債務(wù)邊際成本(目前正在下降)與平均債務(wù)利率(可能仍會(huì)上升)之間存在的差異，特別是對(duì)于那些在美聯(lián)儲(chǔ)開始加息之前鎖定了低利率的借款人而言。由于美聯(lián)儲(chǔ)在借貸成本處于歷史低位十多年后迅速加息，許多行業(yè)的平均債務(wù)利率仍低于新信貸的邊際成本，即使美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前正在降息。

Timiraos援引BCA Research首席全球策略師Peter Berezin的觀點(diǎn)稱，美聯(lián)儲(chǔ)降息對(duì)經(jīng)濟(jì)的舒緩作用并不明顯，因?yàn)榧词姑缆?lián)儲(chǔ)開始降息，家庭和企業(yè)面臨的平均利率仍將上升。

降息下需求沒那么快復(fù)蘇

Timiraos以住房市場(chǎng)為例對(duì)此進(jìn)行了解釋。

他表示，過去一年疲軟的住房需求，其實(shí)說明了借款人如何竭盡所能避免接受更高的利率——在這種情況下，就是不再搬家(不再購(gòu)置新房)。

房地美公司的數(shù)據(jù)顯示，在抵押貸款市場(chǎng)，30年期固定利率貸款利率上周降至了6.1%以下，這是兩年來(lái)的最低水平，明顯低于了5月份的7.2%。但根據(jù)洲際交易所的貸款數(shù)據(jù)，7月份的平均未償?shù)盅嘿J款利率為3.9%——由于許多美國(guó)人持有長(zhǎng)期固定利率抵押貸款，過去兩年中該利率其實(shí)幾乎沒有變動(dòng)。

此外，到目前為止，利率的下降其實(shí)并沒有對(duì)住房可負(fù)擔(dān)性起到多大的促進(jìn)作用，住房可負(fù)擔(dān)性仍處于歷史上較差的水平。約翰·伯恩斯研究與咨詢公司高級(jí)副總裁Jody Kahn表示，“寬松政策并沒有創(chuàng)造出明顯的需求洪流。最近對(duì)50家住宅建筑商進(jìn)行的調(diào)查顯示，網(wǎng)絡(luò)流量略有上升，但總體而言，對(duì)于網(wǎng)絡(luò)流量是否是因抵押貸款利率的下降而上升，人們的看法不一。”

目前，大多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)，在上周降息50個(gè)基點(diǎn)的基礎(chǔ)上，到今年年底美聯(lián)儲(chǔ)還會(huì)再降息50個(gè)基點(diǎn)，從而推動(dòng)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間回落至4.25%-4.5%之間。

然而，對(duì)于明年到期的債務(wù)，即使美聯(lián)儲(chǔ)在年內(nèi)降息了100個(gè)基點(diǎn)，但那些原本擁有較低固定利率貸款的企業(yè)借款者，也可能面臨借款成本的顯著增長(zhǎng)。

傳導(dǎo)滯后影響不容忽視

Timiraos指出，可以肯定的是，投資者當(dāng)前之所以較為樂觀，是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)還有很大的降息空間。較低的利率會(huì)提振市場(chǎng)情緒，包括他們預(yù)期如果疲軟態(tài)勢(shì)明顯，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)加快行動(dòng)以緩解困局。此外，一些規(guī)模較小、風(fēng)險(xiǎn)較高且擁有浮動(dòng)利率債務(wù)和銀行貸款的公司，也能立即享受到美聯(lián)儲(chǔ)降息帶來(lái)的喘息空間。美聯(lián)儲(chǔ)降息還可能會(huì)削弱美元，使新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體能夠放松利率，而不必?fù)?dān)心本國(guó)貨幣走軟。

然而，Timiraos也提到，目前的寬松周期有可能面臨與美聯(lián)儲(chǔ)最近的加息周期類似的挑戰(zhàn)——即向經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制可能不暢。兩年前，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)以75個(gè)基點(diǎn)的超大步伐提高利率時(shí)，分析師們便曾驚嘆于經(jīng)濟(jì)究竟是如何出人意料地承受住了更高的貨幣成本的。

事實(shí)證明，許多家庭和企業(yè)之所以能夠保持韌性，是因?yàn)樗麄冊(cè)诶式抵脸退降?020年和2021年，鎖定了固定期限的低借貸成本。

前堪薩斯城聯(lián)儲(chǔ)主席喬治表示，“利率緊縮周期遇到了這樣一個(gè)事實(shí)，即我們剛剛才為許多公司和家庭提供了現(xiàn)金緩沖，這意味著他們不需要再舉債，這確實(shí)阻礙了(緊縮)政策的傳導(dǎo)。同樣的事情是否會(huì)在（利率）下行過程中發(fā)生，還是個(gè)未知數(shù)?！?/span>

從2018年到今年年初一直擔(dān)任鮑威爾高級(jí)顧問的Jon Faust表示，央行行長(zhǎng)必須承認(rèn)，他們對(duì)貨幣政策如何傳導(dǎo)到更廣泛經(jīng)濟(jì)的了解非常有限。“我們對(duì)方向已經(jīng)了解得足夠清楚了，所以當(dāng)你還沒有足夠用力時(shí)，你就應(yīng)該更用力。(降息)‘何時(shí)’和‘多大’的具體情況確實(shí)取決于經(jīng)濟(jì)，而且在很大程度上取決于我們無(wú)法掌握的事情?！?/span>

一些企業(yè)主目前也對(duì)上周的降息持謹(jǐn)慎態(tài)度。Compass Diversified首席執(zhí)行官Elias Sabo表示，即使降息整整一個(gè)百分點(diǎn)，也不會(huì)有多大作用，因?yàn)槲覀兤鋵?shí)仍處于相當(dāng)?shù)偷睦仕?。Sabo指出，該公司在過去一年中看到消費(fèi)需求持續(xù)減弱，在第一季度和第二季度之間出現(xiàn)了明顯的下降，進(jìn)入第三季度后則出現(xiàn)了不太明顯的疲軟。

辛辛那提的商業(yè)房地產(chǎn)律師Tedd Friedman表示，很少有行業(yè)能比房地產(chǎn)更能說明這種動(dòng)態(tài)。許多擁有利率低得多的債務(wù)的業(yè)主當(dāng)前都在等到最后一刻才進(jìn)行再融資，他們希望到時(shí)候美聯(lián)儲(chǔ)的降息幅度會(huì)更大。Friedman指出，許多地區(qū)性銀行的資產(chǎn)負(fù)債表非常飽和，上面有很多具有挑戰(zhàn)性的資產(chǎn)，這使得借貸方對(duì)未成為客戶的借款人再融資持謹(jǐn)慎態(tài)度。

他預(yù)測(cè)，除非未來(lái)一年大幅降息，否則貸款違約率將穩(wěn)步上升，因?yàn)闃I(yè)主如果不投入更多資產(chǎn)，就無(wú)法展期到期貸款。他表示，這些資產(chǎn)的表現(xiàn)目前看起來(lái)相當(dāng)不錯(cuò)，但到它們需要展期的時(shí)候就會(huì)有麻煩了。

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